Згідно з монетаристською теорією грошова політика - це прерогатива центральних банків, спрямована на те, щоб вплинути на грошові та інші фінансові операції заради досягнення загальних цілей: забезпечення стійкого зростання реального випуску продукції, високої зайнятості і стабільності цін. Упродовж століть середній темп приросту грошей в обігу розглядався як основний детермінант руху цін у довгостроковому періоді. Не менш важливий фактор зміни економічного циклу, як вважають монетаристи, - загальні фінансові умови, пов'язані зі "створенням" або "руйнацією" грошей, включаючи зміну ставок процента. Ще меркантилісти останню пов'язували з "забезпеченням мінімізації витрат виробництва і витрат збереження запасів".
Тисячолітнє існування грошей змінило їхній зміст. Золото і срібло витіснили паперові гроші та монети, тобто нині грошова маса у розвинених країнах складається переважно з банківських депозитів. Але феномен їх залишився незмінним: коритися нам (як засіб досягнення цілей) і керуватися ними (як мета наших прагнень). Стимулювати наші бажання покликані національні банки, що спрямовують розвиток грошової сфери за допомогою інструментів, які дозволяють контролювати створення депозитів і впливати на загальні фінансові умови. І тут не можна не погодитися з О. Євтухом у тому, що "наша влада над грошима настільки сильна, наскільки ми здатні пізнати закони і причини їхньої дії". Ми можемо додати, що від цього значною мірою залежить і ефективна грошова політика.
Питання пріоритетності центрального банку ми уже висвітлювали вище. Дещо про інструменти грошової політики. Якщо говорити про основний інструмент грошової політики, то його суть змінюється від країни до країни відповідно до інституціональної структури, політичної системи і стадій розвитку. Проте центральні банки розвинутих країн для контролю над створенням депозитів і впливу на фінансові умови використовують, залежно від умов, один або більше із трьох основних інструментів: норми обов'язкових резервів, облікова ставка центрального банку і операції на відкритому ринку. Вибір того чи іншого інструменту залежить від вибору стратегії монетарної політики. Ключовим елементом стратегії М. Фрідмен називає "встановлення обмежень". Більш глибоко цю проблему розкривають українські монетарне™ В. Лагутін і Т. Кричевська. Ми ж повернемося до інструментів грошової політики.
Найбільш поширені серед них у сучасний період операції на відкритому ринку. Це кінцеві або тимчасові покупки і продаж центральним банком, як правило, державних цінних паперів на ринку. За придбання цінних паперів платить центральний банк, кредитуючи цим резервний депозитний рахунок банку продавця, а той у свою чергу кредитує депозитний рахунок продавця. Отримана плата за продаж цінних паперів використовується центральним банком для дебетування резервних рахунків банку покупця, який у свою чергу дебетує рахунок покупця. Таким чином, операції на відкритому ринку, які змінюють суму цінних паперів у портфелі активів центрального банку, відповідають сумі незапозичених резервів банків, тобто резервів, породжених позиками у центрального банку. Ця величина змінюється в результаті руху інших, некерованих статей активів у вигляді золота, що були особливо важливими в минулі часи, або депозитів свого і зарубіжного урядів, які можуть значно змінюватися в наш час. Дотримання усіх вимог проведення політики на основі правил сприяння з боку центрального банку за цими статтями попереджає небажані впливи на незапозичені резерви, компенсуючи його операціями на відкритому ринку. Якщо центральний банк затвердив правила монетарної політики, він дотримується їх незалежно від тенденцій розвитку економіки. Однак слід відмітити, що принцип правила покладає суттєві обмеження на можливості монетарної політики, і далеко не всі країни готові виконувати правило у грошово-кредитній сфері в повному розумінні цього поняття.
Загальні резерви банківської системи складає сума запозичених і незапозичених резервів. Мета операцій на відкритому ринку центрального банку - це контроль над незапозиченими резервами, а рівень облікової ставки та інші адміністративні процедури впливають на суму запозичених резервів. При наявних процентних ставках за іншими джерелами короткострокового фінансування банків зміна банківської ставки або інших умов кредитування, що характерно для деяких країн, змінює стимули банків до позички резервів через "дисконтне віконце". Зменшення стимулює позичку, а збільшення спонукає банки до її зменшення через дисконтне віконце і звернення до інших джерел засобів. Це можуть бути позики резервів у інших банків, випуск крупних депозитних сертифікатів або навіть продаж ліквідних фінансових активів на вторинному ринку. Такі дії вплинуть на зміну процентної ставки за іншими інструментами - вона зростатиме. Монетаристи вказують на те, що в сучасних умовах "роль процентної ставки як фактора, який підтримує прибутковість банківського бізнесу, помітно підвищилась" .
Здійснення контролю над доступністю резервів для приватних банків дозволяє центральним банкам непрямо впливати на доступність депозитів для приватних осіб, а також на ситуацію на грошовому ринку. З теоретичної точки зору, при такому обсязі загальних резервів норма обов'язкових резервів встановлює верхню межу для суми депозитів, які можуть бути створені. Проте дослідження монетаристів засвідчують, що "на практиці ця верхня межа не досягається, оскільки приватні банки воліють тримати частину додаткових резервів для необхідних вимог. Але через те, що надлишкові резерви, на відміну від позик та інвестицій, зазвичай не приносять ніякого процента, то банки намагаються тримати їх на мінімальному рівні.
Резерви і норма обов'язкових резервів виконують різні функції - перші є тим важелем, який центральні банки використовують для управління депозитами; а друга - точка опори в цьому управлінні. Впливає на зростання депозитів і збільшення суми загальних резервів, незалежно від того, чи здійснено воно через операції на відкритому ринку, які примножують незапозичені резерви, або через зниження облікової ставки, що збільшує запозичені резерви. Тут важливу роль відіграє оперативність серед банків, тому що ті, хто отримує нові резерви першими, можуть зразу ж намагатися розмістити надлишок резервів у вигляді позик іншим банкам, знижуючи таким чином ставку процента на ринку міжбанківських позик "на одну ніч". Створення більш сприятливих умов на цьому ринку знижує процентні ставки щодо інших інструментів грошового ринку, таких, наприклад, як казначейські векселі (treasury bills) або крупні депозитні сертифікати. Загальне зниження короткострокових процентних ставок стимулює вкладників тримати більше грошей на поточних і ощадних рахунках, оскільки скорочуються альтернативні витрати (у вигляді втраченого процентного доходу) збереження грошей на низько дохідних депозитах, а не на інших формах активів, які приносять процентний дохід. Із зростанням депозитів будуть збільшуватися обов'язкові резерви до тих пір, поки останні не поглинуть усі небажані надлишкові резерви, Що вимагає розширення депозитів, які у кілька разів перевищуватимуть висхідне збільшення резервів. Як відмічає Дж. Тобін, "більш низькі процентні ставки можуть також спонукати банки зберігати додаткові надлишкові резерви" .
Альтернативним інструментом для зміни пропозиції грошей і кредитів є норми обов'язкових резервів. Зміна резервних вимог впливає на зміну суми банківських вкладів, яка може підтримуватися наявною кількістю загальних резервів. Інколи цей захід називають "грубим інструментом", бо навіть порівняно невеликі зміни впливають на допустиму суму депозитів. Це пояснює нечасте використання його (перегляд норми обов'язкових резервів) центральними банками.
Встановлення резервних вимог застосовують не всі країни, хоча сучасні монетаристи (Іссінг та ін.) вважають за необхідне надати право центральним банкам уводити таке ж, як відносно банків, обов'язкове резервування елементів електронних грошей. У такому разі зобов'язання центральних банків перед комерційними подані готівкою і залишками на клірингових або поточних рахунках, які добровільно зберігаються в центральних банках. Використовуючи операції типу таких на відкритому ринку, ці центральні банки також можуть впливати на створення депозитів і на умови грошового ринку, змінюючи пропозицію резервів щодо цього добровільного попиту на резерви. Однак, як зазначають дослідники, цей механізм менш передбачливий, ніж застосування норм обов'язкових резервів. "Одним із найбільш глибоких внутрішніх ресурсообмежень є нестримне намагання до розширення, яке породжує незадоволений інвестиційний голод. На шляху цієї спроби до розширення ніколи не виникає перешкод у вигляді бар'єру обмежених грошових засобів", - зазначає Корнаі.
Сукупну грошову базу країни складають загальні резерви плюс готівкові за межами банків незалежно від того, чи зберігаються готівкові всередині банківської системи і засоби на депозитах у центральному банку на обов'язковій або добровільній основі. Потенційно цей агрегат контролюється центральним банком. Хоча готівкові гроші, за традицією, задовольняють попит населення, центральні банки на практиці більше уваги приділяють здійсненню прямого контролю над резервами, а не над грошовою базою. Тому сучасні монетаристи ставлять питання підвищення контролю і за готівковою масою грошей шляхом збільшення безготівкового обігу. Так, на думку академіка А. Чухно, "раціоналізація грошового обігу полягає в тому, щоб скоротити готівковий і збільшити безготівковий обіг. Зростання частки безготівкового обігу дало змогу нормалізувати обіг, стримувати темпи зростання грошової емісії".
Первинний канал, через який більшість центральних банків розвинутих капіталістичних країн впливають на макроекономічні процеси, – це зміна пропозиції резервів відносно попиту на них, яка впливає на витрати збереження резервів, процентні ставки і грошову масу. У країнах, де ринок цінних паперів не досить розвинутий, переважно використовують методику контролю кредитної політики банків, включаючи у деяких випадках пряме управління банківським кредитом через "потолок" або вимоги обов'язкових резервів стосовно банківських активів, хоча більшість таку діяльність центральних банків не відносять до грошової політики як такої. Щодо практики, то характерною рисою проведення грошової політики в європейських країнах у останні десятиліття став перехід до більш активного управління готівкою, яке супроводжувалося змінами ролі й масштабів використання основних монетарних інструментів. "Скорочення резервних вимог і зниження об'єму кредитних операцій у більшості країн компенсувалося посиленням ролі операцій на відкритому ринку, які характеризуються великою гнучкістю, широким вибором інструментів і прозорістю ринкових сигналів, що посилаються відносно напряму грошової політики", - відмічають дослідники сучасного монетаризму.
На практиці монетариста чітко розподіляють грошову політику, політику управління державними боргами і фіскальну політику. Перші дві аналогічні тільки в оригінальному розумінні, оскільки в обох випадках змінюється структура фінансових активів населення і стан його ліквідності внаслідок зміни співвідношення між короткостроковими та довгостроковими активами. При скороченні урядом середнього строку погашення свого боргу забезпечується велика ліквідність. Подібний механізм використовує і центральний банк шляхом придбання державних цінних паперів на відкритому ринку, чим скорочує борг, замінюючи цінні папери в руках банків або населення на банківські резерви і пов'язані з ними вклади населення, на які припадає нульовий (або нижче ринкового) процентний дохід. Така операція центрального банку впливає на корегування портфеля активів, що знижують ринкові ставки процента як одного з аспектів розширення грошової маси. Операції щодо управління боргами просто замінюють одні цінні папери в руках населення іншими, впливаючи на структуру терміну погашення основного боргу і, можливо, на часову структуру, але не на загальний рівень процентних ставок, тому в економічній літературі його називають "плаваючим".
Іншими шляхами впливають на економіку і монетарна, і фіскальна політика. Остання безпосередньо впливає на витрати через державні видатки, а на приватні доходи - через податкові ставки. Фінансовий аспект її проявляється у наявності бюджетного дефіциту чи профіциту, який впливає на загальний попит, на кредит і на ставку процента. На відміну від прямого впливу фіскальної політики на витрати й доходи, вплив першої в цілому непрямий і залежить від реакції витрат та позичок приватного сектору на зміни в грошових і фінансових умовах, які визначаються політичними заходами. їх необґрунтованість і поспішність антимонетаристи відносять до "провалів" ринків, у цілому монетаризму, на що вказувалося вище. Це стосується й України. Аналізуючи стан грошової політики України в трансформаційний період, Б. Панасик підкреслює: "Коли комерційні банки не мали достатніх власних грошових ресурсів, а використовували кошти вкладників, вони були майже повністю виведені з-під контролю держави разом із Національним банком України, і держава лише захищалася від банківської системи. Держава не мала змоги і механізмів підтримки крупних банків на випадок погіршення їх фінансового становища, що було досить важливим у кризовий період".
Для проведення ефективної грошової політики слід зрозуміти, що провідна роль центральних банків у сучасний період, крім історичної ролі, збереження надійності і стабільності фінансової системи, доповнюється відповідальністю за загальну макроекономічну стабілізацію, яка передбачає надійну фінансову систему, що може протистояти екзогенним шокам або витримувати вплив необхідних обмежувальних засобів кредитно-грошової політики.
Монетаристи вважають, що грошова політика впливає на рівень цін, а однією з найважливіших макроекономічних цілей центрального банку є утримання довгострокової стійкості. Тривалий історичний період довгостроковим якорем для середньосвітових цін слугувало золото. Значний приплив або відплив золота значно вплинули на внутрішню економічну діяльність і рівень цін. Відміною золотого стандарту був послаблений і дисциплінарний вплив золотого запасу на довгострокову динаміку світових цін, тому здійснення самодисципліни було перекладено на центральний банк. Одночасно широке визнання короткострокового впливу грошової політики на економічну активність і зайнятість сприяло зростаючій увазі і до її антициклічних цілей. Як зазначає Ф. Кейган, "монетаристи були першими критиками колись впливової кейнсіанської теорії високоеластичного попиту на гроші при короткострокових змінах процентної ставки на ліквідні короткострокові активи, що у своїй крайній формі стає "пасткою ліквідності". Емпіричні дослідження, навпаки, показали, що процентна ставка за вкладними депозитами і короткостроковими цінними паперами, якими торгують, має еластичність навіть меншу, ніж, яка випливала з простої теорії грошових залишків Баумоля-Тобіна".
Під впливом грошової політики упродовж довгострокових періодів змінюються виключно номінальні величини, тобто ті, які вимірюються у грошових одиницях. Впливаючи на номінальні величини банківських резервів, центральні банки через інструментарій посередництва впливають і на грошову масу. Зміна середнього рівня цін відбувається під впливом взаємодії у часі номінальної кількості грошей і попиту приватного сектора на реальні грошові залишки, тобто реальної вартості грошей після корегування на вплив інфляції чи дефляції. Отже, грошова політика впливає на середній рівень цін у довгостроковому періоді. Не менш важливими факторами загального визначення загального рівня цін є ті, які впливають на попит і реальні грошові залишки, як наприклад, фінансові інновації і, у більш загальному плані, ті фактори, що впливають на сукупний попит чи сукупну пропозицію (випуск). Тому важливо, на думку монетаристів, для ефективного впливу на економічний розвиток мати грошову стратегію, що, власне, і підтримують окремі українські монетаристи. Монетаристи виділяють чітку грошову стратегію США. Деякою мірою вона помітна також у Китаї та Японії, "Цілком закономірно, - відмічає П. Жуков, - що країни, які не мають такої стратегії, очікує зниження темпів економічного зростання, а країни, які її мають, - прискорення".
У довгостроковому періоді сукупна пропозиція (випуск) визначається головним чином реальними факторами. Серед них важливу роль відіграє рівень заробітної плати, ставка процента і валютних курсів. Вплив грошової політики на рівень і тенденції зміни номінальних цін опосередковано відбивається на їхніх номінальних значеннях, але не впливає на їх реальну величину. Реальна величина заробітної плати, ставки процента і валютних курсів, які породжуються ринковою економікою, взаємодіють у часі з рухом номінального рівня цін. Як наслідок, визначаються номінальні величини цих показників. На думку окремих дослідників монетарної політики, "за дуже довгий період зміна номінальної кількості грошей буде нейтральною, тому що (при інших рівнях) усі номінальні показники цін і заробітної плати пропорційно адаптуються".
Крім широкого визнання серед монетаристів незначного впливу грошової політики на поведінку реальних величин у довгостроковому періоді, вважається також, що грошова політика може суттєво впливати на реальні зміни у короткостроковому циклічному контексті. На сьогодні розвіяні сумніви, які виникли в ході втілення у життя кейнсіанських ідей щодо ефективності стимулювальної грошової політики в умовах депресії всередині країни. Проте погляди сучасних макроекономістів, які представляють "основну течію" (mainstream), на вплив грошово-кредитних імпульсів на реальну господарську діяльність близькі до висловлених Д. Юмом: "Хоча високі ціни товарів і будуть необхідним наслідком збільшення кількості золота і срібла, це пройде не зразу після такого збільшення; деякий час знадобиться, перш ніж гроші здійснять обіг у державі і принесуть ефект, який відчують люди будь-якого суспільного стану. Спочатку не відбувається ніяких змін; поступово ціни зростають, спочатку на один товар, потім на інший, поки нарешті не буде досягнуте правильне співвідношення з новою кількістю дорогоцінних металів... По-моєму, тільки у цей часовий інтервал, тобто у проміжках між збільшенням грошей і підвищенням цін, збільшення кількості золота й срібла сприятливо відіб'ється на промисловості".
Не всі дослідники грошово-кредитної політики сприйняли припущення про обов'язковий короткочасовий вплив її на реальні змінні. Прихильники школи раціональних очікувань висловили думку, що зміни у грошовій політиці не можуть впливати на реальні змінні навіть у короткостроковому періоді. Зміна номінальної грошової маси під впливом економічної політики, яка завчасно очікується населенням, буде мати стимул, щоб, відповідно, переглянути фактичні, а також очікувані рівні усіх номінальних величин. Така реакція в принципі має нейтралізувати навіть короткостроковий вплив очікуваної зміни політики на реальні змінні. "Очікувальна" природа рівноваги настільки очевидна в контексті міжчасової рівноваги, - відмічає Фелпс, - де майбутні ціни (це, звичайно, очікувані майбутні ціни) виявляються такою ж природною і неминучою в міжпросторовому контексті, щоб відмовитися від фіктивного вальрасівського аукціонера і, таким чином, визнати, що в інших місцях існують "інші" ціни, відносно яких мають існувати очікування, а не просто одна єдина ціна, яка діє на всьому ринку"'.
Тобто, на думку представників школи раціональних очікувань, впливати на реальні змінні можуть тільки неочікувані заходи грошово-кредитної політики. Емпіричні дослідження останніх років не підтвердили цієї думки. Більшість із них показали, що навіть систематичні і) очікувані зміни напрямів грошової політики, хоча і не повністю відбиваються на номінальних величинах, проте справляють короткостроковий вплив на реальні економічні показники. "Рух грошей супроводжується об'єктивізацією товарно-обмінних зв'язків, що робить їх унікальним засобом відображення стійких зв'язків у економіці", - підкреслює О. Євтух.
Можна припустити, що очевидні лаги у впливі грошової політики на номінальні величини пояснюються різними фрикціями, витратами адаптації і недосконалістю інформації. Наприклад, на аукціонних ринках ціни можуть переглядатися миттєво, тоді як на інших ринках присутність явних чи наявних довгострокових контрактів надає стійкості номінальним цінам і заробітній платі, відвертаючи їх повну короткострокову адаптацію навіть у відповідь на очікувані зміни номінальних змінних під впливом грошової політики. Поступовість адаптації номінальних величин можуть також обумовити і витрати при зміні деяких цін. Крім того, амортизуюча роль запасів викликає навіть очікувані зміни в номінальних витратах на товари і послуги не для всіх виробників одночасно. Не можна виключити і той факт, що, оскільки фірми і працівники отримують інформацію про попит на всі товари і послуги раніше, ніж інформацію щодо попиту по всій економіці, вони можуть сприйняти це як локальну подію, яка насправді є загальною і в довгостроковому періоді впливає на всі номінальні величини. У короткостроковому періоді економічні агенти можуть спробувати змінити свою поведінку, змінюючи пропозицію товарів і послуг, а не номінальні ціни або заробітну плату, що випливало б із загального розвитку ситуації.
Дещо про канали, через які грошова політика впливає на економіку. Це питання, на наш погляд, не вдалося чітко виділити і монетаристам. Хоча їхня теорія значно сприяла кращому розумінню окремих закономірностей поведінки грошей, проте точний опис каналів, через які заходи грошової політики справляють вплив на економіку в цілому, і визначення специфічних змінних, які найкращим чином характеризують кредитно-грошову політику, поки залишається невирішеним завданням. Ми уже описали безпосередній вплив монетарних інструментів центрального банку на пропозицію і вартість придбання банківських резервів. Загальновизнане серед монетаристів придбання державних цінних паперів на відкритому ринку, яке збільшує незапозичені резерви, так і зниження облікової ставки, що збільшує доступність обов'язкових та надлишкових резервів відносно попиту. Це призводить до пониженого тиску на процентні ставки за різними інструментами грошового ринку, що викликає "хвильовий ефект", найбільш важливий, який знаходиться в центрі уваги сучасних аналітиків, їх різноманітність пояснюється складністю зв'язків між сучасною фінансовою системою й економічною діяльністю, а також намаганням різних економічних шкіл відобразити найбільш суттєві моменти грошової політики. За висловом М. Блага, корисність вивчення їх у тому, що різноманітність поглядів - "свого роду лабораторія, в якій на великому матеріалі ми навчаємося розглядати досягнення економістів-теоретиків".
У сучасній економічній літературі найбільш поширена точка зору ґрунтується на кейнсіанській традиції з її аналізом впливів, які породжує грошова політика через зміну ринкових ставок процента за показниками різних термінів. Це визнається найбільш вагомим каналом впливу грошової політики на приватні витрати, зміною рівня ринкової ставки процента "пом'якшення" або "більш жорсткої" грошової політики. Зрозуміло, що тут розрізняється реальна і номінальна ставка процента. Монетариста визнають, що зміна ринкових ставок процента, яка просто компенсує супутні зміни в інфляційних очікуваннях, може мати мінімальний реальний економічний ефект. Це відбувається до тих пір, на думку Е. Маленво, поки "реальні прирости капіталу" випереджають номінальні величини.
Вказані вище "канали" впливу монетарної політики вивчені достатньо широко і в теоретичному плані, і в економетричних моделях. Навіть невелике пом'якшення грошової політики (зменшення процентної ставки грошового ринку) спонукає учасників ринку до перегляду в напрямі зниження також і очікуваних короткострокових ставок процента, що веде до зниження й довгострокових ставок. На думку багатьох монетаристів, інфляційні очікування поступово і з запізненням реагують на фактичну інфляцію та в цілому малочутливі до пом'якшення грошової політики. Тому зростання інфляційних очікувань, які можуть частково компенсувати зменшення номінальних довгострокових процентних ставок, вважається мало вірогідним. З часом починають знижуватися більш керовані ставки процента, такі, як, наприклад, друковані банками ставки за кредитами стабільним позичальникам (прам-рейт), ставки процента за споживчим та іпотечним кредитом. З їх пом'якшенням і терміни, і умови кредитування стають менш жорсткими.
Найбільш чутливими щодо витрат до ставок процента є такі сектори, як купівля житла, товарів тривалого користування і виробничі інвестиції, оскільки зменшення вартості кредиту стимулює попит. Потім поступово починають діяти й деякі вторинні ефекти. Зростання доходів і виробництва ще більше стимулює інвестиційні витрати. Пом'якшення ставки процента відбивається й на підвищенні вартості фінансових активів, і такий приріст багатства сприяє ще більшому зростанню витрат на споживання. На думку окремих дослідників, цей фінансово-кредитний механізм є інструментом зростання багатства, "в умовах розширення господарських зв'язків дедалі більше пронизує суспільство і стає найважливішим елементом його економічної системи.
Відповідно до вищевикладених змін реагують і ринкові ціни. З деяким лагом вони починають частково підвищуватися тому, що пожвавлення на ринках праці, хоча і тимчасово, опускає норму безробіття нижче "природного" рівня, який відповідає реалізації очікувань у сфері заробітної плати й цін. Зміна рівня безробіття в бік зменшення поєднується з прискореним ростом показників заробітної плати. Більш повне використання потужностей може також підняти частку прибутку в ціні. Із ростом показників інфляції інфляційні очікування починають збільшуватися, підштовхуючи і до зростання заробітної плати. І тут, на думку Маленва, важливо утримати інфляцію на невисокому рівні, тому що найбільш значними є переоцінки вартості активів внаслідок зміни рівня цін. "Коли інфляція досягає суттєвого рівня, значна частина цих переоцінок очікується всіма економічними агентами. У такому випадку переоцінки відіграють роль у визначенні рівноваги усіх обмінів і економічних операцій, що призводить, зокрема, до високих ставок процента".
У країнах із значним зовнішньоекономічним сектором і плаваючим курсом валют може мати важливе значення й канал, який пов'язаний із зовнішньоекономічними зв'язками. Грошова політика на зменшення внутрішньої ставки процента, вірогідно, зменшить і попит на активи, які оцінено у національній валюті. У полі дії політики плаваючого обмінного курсу результуюче зниження курсу національної валюти зменшить експортні ціни і підніме імпортні. На деякий період це стане поштовхом до зростання чистого експорту. Але оскільки одночасне підвищення імпортних цін відіб'ється на структурі внутрішніх цін, загальні індекси цін також будуть мати тенденцію до підвищення. На думку М. Єршова, у таких умовах внутрішній попит відіграє підлеглу роль, а на перший план виходять фактори світової кон'юнктури і зовнішнього попиту. "У відповідності з названим підходом відбудовуються й механізми фінансової і грошово-кредитної політики. Вони починають виконувати деякі пасивні, вторинні функції з орієнтацією на приплив експортної виручки і зарубіжних інвестицій як найважливіших джерел фінансування економіки".
Дещо іншу точку зору мають монетаристи, які стверджують, що стимули, які створені грошовою політикою, найкраще вимірюються зростанням грошової маси. Стійке підвищення темпів зростання грошової маси приводить з деякою затримкою до тимчасової активізації реальної господарської діяльності і лише пізніше - до прискорення інфляції. Наявність такого процесу пояснюється тим, що ін'єкція резервів породжує грошову масу, яка більша тієї, що населення хотіло б тримати за існуючих переважних рівнів реального доходу, цін і ставок процента. Надлишок грошової маси стимулює придбання широкого асортименту товарів і послуг, а також фінансових активів. Незважаючи на можливе короткострокове падіння ринкової ставки процента, ціни на широкий спектр фінансових та реальних активів будуть зростати, що стимулюватиме попит і виробництво інвестиційних та споживчих товарів. Між монетаристами і кейнсіанцями існує єдина точка зору, що в довгостроковому періоді вплив на реальну господарську діяльність сходить нанівець, і грошові стимули перетворюються у інфляцію. Це викликає потребу в додаткових грошах для здійснення звичайного обсягу угод за підвищеними цінами, і немає більше додаткових стимулів для реальних витрат. На думку Ф. Кейгана, "довгострокова залежність між грошима й цінами, яка спостерігається, підтверджує те, що причиною інфляції є надзвичайна грошова експансія, інфляція може бути попереджена шляхом належного контролю над пропозицією грошей. Це основа часто вживаного Фрідменом твердження, що інфляція - це завжди і всюди монетарний феномен".
Але яка змінна має служити індикатором адаптації економіки до заходів грошової політики? Чи визначили її монетариста для політиків, які приймають рішення? Відповіді на ці питання, на наш погляд, не змогли дати і монетаристи. У їхніх працях вказується на так звані орієнтири для грошової політики - проміжний індикатор. Останній, на їхню думку, "змінна, яку центральний банк намагається підтримувати на раніше визначеному цільовому рівні, тому вона має піддаватися розумному контролю з боку центрального банку. Центральний банк має коригувати цільовий рівень проміжного індикатора рідше, ніж встановлювати параметри грошової політики".
Для центральних банків первинним індикатором грошової політики тривалий час була ціна, за якою золото або деякі інші метали конвертувалися в національну валюту. З утвердженням ринкових відносин значення індикатора замінили ринкова ставка процента і показники валютних курсів. Нині у багатьох промислово розвинених країнах були встановлені цільові рівні загального об'єму грошової маси і заборгованості. Були й інші пропозиції - взяти за такий індекс показники: грошова база, індекси цін на деякі товари або загальний рівень цін, номінальний ВВП і реальні ставки процента. На думку Е. Хансена, незалежно від вибору при цьому важливо віднайти той фактор, який дає початковий поштовх зростаючому рухові економічної системи.
На жаль, монетаристи не мають однакової точки зору щодо єдиної змінної, яка могла б служити як надійний орієнтир грошової політики. Слід зазначити, що всі змінні, за винятком незапозичених резервів і облікової ставки, знаходяться під впливом інших факторів, крім засобів грошової політики. Тому ті стимули, які отримує економіка у відповідь на зміну будь-якої з них, залежить від природи впливу цих факторів. З цієї точки зору можна говорити тільки про окремі переваги чи недоліки деяких із цих змінних.
Якщо взяти грошові агрегати, то вони набір фінансових активів і згруповані згідно зі ступенем їх "грошовості". У вузькому розумінні до грошової маси відносять готівкові гроші і чекові рахунки, величина яких відображає трансакційні потреби населення. У більш широкому розумінні сюди ще додаються інші високоліквідні рахунки з додатковими захисними характеристиками. У зв'язку з тим, що характеристики різних активів часто перекривають одна одну в широкому спектрі, особливо в країнах із розвинутими, урегульованими і схильними до інновацій фінансовими ринками, провести чітку лінію розмежування між різними агрегатами важко. Саме тому в різних країнах для визначення грошової маси використовується різна кількість грошових агрегатів: у США - 4; в Японії, Німеччині - 3; в Англії та Франції - 2; в Україні - З30.
Для грошової політики хорошим орієнтиром грошові агрегати можуть служити тоді, коли попит на них стійко пов'язаний із номінальними витратами і ринковими ставками процента і мають порівняно невелику чутливість до процентних ставок. У ситуації циклічного спаду загальних витрат центральний банк має активізувати свою грошову політику: якщо він вилучає резерви із системи для підтримки існуючого рівня ринкових ставок процента перед фактом падіння попиту на гроші, то грошова маса буде зменшуватися, у той час як потрібний додатковий грошовий стимул. І при підтримці висхідного рівня резервів для утримання грошової маси на її цільовому рівні процентні ставки мають падати. Чим менш чутливий до процентних ставок попит на гроші, тим сильніше має скорочуватися процентна ставка, щоб компенсувати пригнічувальний ефект скорочення витрат на бажаний розмір грошової готівки у населення. Отже, дії центрального банку, спрямовані на підтримку грошової маси на цільовому рівні полегшення умов кредитування і, можливо, зниження курсу національної валюти, через деякий час здатні частково компенсувати висхідне скорочення витрат і пом'якшити циклічний спад. Кінцевим підсумком такої політики, - відмічає. Шумпетер, - є своєрідний устрій приватногосподарської організації.
Досліджуючи цей феномен на фінансовому ринку, С. Тзіянг відзначив дві умови для досягнення такої рівноваги на грошовому ринку. Перша умова, що в попередній період уже мала місце рівновага сукупного попиту і пропозиції грошей. Друга умова вимагає, щоб поточні прирости попиту і пропозиції грошей, як результат рівноваги на ринку позичкових фондів, були результатом переходу (без існуючих лагів) від попереднього стану рівноваги у формі запасів на грошовому ринку до нового стану у формі запасів. "Сумніви в тому, що ці умови завжди виконуються", - зауважив Дж. Тобін.
Дійсно, коли бажання населення тримати гроші у формі визначених грошових агрегатів гальмується відчуттям сильних зрушень, при наявних номінальних витратах і ставках процента зрушення показників грошової маси дають хибні сигнали про грошові стимули або обмеження. Це може бути реакція на інновації на грошовому ринку і дерегулювання ставок процента за депозитами, а також посилення або послаблення мотиву перестороги населення. На практиці в деяких країнах, у результаті чіткого емпіричного зв'язку між грошовою масою з одного боку і номінальними витратами та ринковими ставками процента з іншого, ціни змінилися назавжди. До закінчення цього процесу природу такого впливу точно оцінити неможливо. Якщо звернутися до практики, то у 80-х pp. XX ст. у Сполучених Штатах процес затухання інфляції поєднувався із повільною адаптацією пропонованих процентних ставок за відданим нерегульованим чековим вкладом, що істотна підвищило чутливість попиту на вузькі грошові агрегати до змін ринкових ставок процента. З падінням ринкових процентних ставок у вказаний період розширилася відносна привабливість процентних доходів ліквідних чекових рахунків, які включаються у вузькі грошові агрегати. Це призвело до різкого зростання засобів на ці рахунки, причому його значна частина припадала на зберігальні інститути.
Дія центрального банку за незвичної поведінки попиту на гроші має бути більше спрямована на коригування банківських резервів відповідно до змін попиту на гроші, а не протистояння відхиленням грошової маси від цільового рівня. Це викликано можливістю "обурення" щодо попиту на гроші, яке відбивається на витратах і рівні економічної активності. Активна політика повернення грошової маси до цільового рівня вплинула б на зміни умов на ринках резервів і кредитів, що не відповідало б вимозі стабілізації витрат. Тому в такому разі підтримка існування умов ринку резервних фондів більш ефективна.
Досвід показує, що в умовах орієнтації на грошові агрегати як показники грошової політики доцільно проводити моніторинги загальних тенденцій економічного розвитку і коректувань грошових цільових показників у відповідь на очевидні зрушення попиту на гроші відносно доходу, оскільки "банківські кредити "працюють" не стільки на збільшення об'ємів виробництва та інвестицій, скільки на оздоровлення фінансового стану підприємств".
Отже, якщо об'єднуючі впливи стосуються лише функцій попиту на гроші, то ринкові ставки процента можуть служити кращим орієнтиром грошової політики, ніж грошові агрегати. При цьому не варто відкидати й існування в реальному економічному середовищі незалежних проявів активізації впливу, які відображаються на зв'язках між номінальними витратами і ринковими ставками процента. Наприклад, затримка у зборі даних про господарську діяльність, невизначеність відносно структури поведінки зв'язків у економіці, а також безперервні збурення впливу значно ускладнюють визначення адекватної реакції на неочікуваний тиск на процентні ставки і відхилення грошової маси від цільового рівня. Наприклад, НБУ (Національний банк України) бачить, що для того, щоб грошова маса не перевищувала цільовий рівень, необхідне неочікуване підвищення процентних ставок процента. Причини для цього можуть бути різні. Це й неочікуване посилення інфляції, і зростання номінальних витрат, що підвищує попит на гроші, або деяка комбінація цих факторів. У ринкових умовах джерело перевищення грошової маси цільового рівня може стати саморегулюючим, а може і викликати кумулятивний процес. При незначній невизначеності функції попиту на гроші для НБУ більш надійним може бути деяке зрушення вверх номінальних ставок процента, ніж тримати ставки процента на стабільному рівні шляхом повного пристосування резервного забезпечення до надлишкового росту грошової маси. Остання реакція навряд чи зможе утримати інфляційне зростання номінальних витрат. Проблему усунення асиметричної інформації на фіксованих ринках, що призводить до помилкового вибору і збільшення ризику, більшість вітчизняних і зарубіжних дослідників покладає на державу.
Теоретично існує й інша ситуація, коли НБУ відгукнувся на зниження витрат збільшенням доступності резервів в умовах надто чутливого до ставки процента попиту на цільовий грошовий агрегат. Реальне падіння ставки процента сприяло значному зростанню грошової маси, яка перевищує цільовий рівень. У таких обставинах пасивна діяльність НБУ може бути більш ефективною для економіки, тому що при чутливому до ставки процентові попиту на гроші підтримка грошової маси на цільовому рівні, якщо витрати падають, веде лише до незначного зменшення ставок процента. Подібне пом'якшення фінансових умов забезпечить лише незначну компенсацію послаблення економічної діяльності, якщо не відбувається корегуюче зростання грошової маси в напрямі цільового рівня. При такому підході, на думку монетаристів, створюються тільки сприятливі умови, які необхідні "для підтримки економічного зростання".
Варто відзначити, що в умовах неочікуваних подій вирішувати успішно проблему визначення правильної реакції центрального банку, орієнтуючись на ставку процента, як основного інструмента грошової політики, надто складне завдання. Це пояснюється надто малим якісним прогнозуванням і стабільністю в часі зв'язку між номінальними значеннями витрат і ринкових процентних ставок. Визначення такого взаємозв'язку утруднено тим, що інфляційні очікування населення надто важко вимірювати. Як обґрунтовує Дж. Смізін, більш довгострокові реальні процентні ставки, які найбільше впливають на найважливіші компоненти реальних витрат, особливо важко передбачити. В обґрунтуваннях він пов'язує це з інфляційними очікуваннями населення, які на віддалене майбутнє "найбільш туманні". А інший фактор пов'язаний із ступенем державного регулювання фінансовою системою. "Система фінансових посередників, - відмічає Дж. Тобін, - у якій процентні ставки за вкладами різних типів, а також за позиками установлюються силами вільної конкуренції, функціонують зовсім по-іншому, ніж система, у якій вони обмежуються законом відповідно до угоди, що досягається між декількома фінансовими установами".
Таким чином, встановлення конкретного цінового рівня номінальної ставки процента не гарантує центральному банку скільки-небудь надійного контролю реальної ставки процента. При невідповідності її повній зайнятості і стабільному темпові інфляції, реальна процентна ставка буде з часом змінюватися у стабілізувальному напрямі. Це явище одним із перших проаналізував К. Вексель. Ми ж тільки зазначимо, що для центральних банків, які використовують ринкові ставки процента як орієнтири грошової політики, на думку монетаристів, важливе постійне спостереження за загальним розвитком грошової сфери та всієї економіки і з часом корегування встановлених цільових рівнів ринкових ставок процента. Сьогодні це стає очевидним, оскільки, - як дуже влучно відмітив Г. Колодко, - "навіть найякісніші інститути (до яких країнам з перехідною економікою ще далеко) не гарантують автоматичного проведення хорошої політики. Необхідно творчо використовувати й інститути, і політику".
Викладені недоліки грошових агрегатів або процентних ставок як орієнтиру грошової політики стали основою висунення ідеї орієнтації на кінцеві показники функціонування економіки - номінальний ВВП, рівень цін і безробіття. Між іншим, вони дійсно основа аналізу дієвості монетаристських ідей для антимонетаристів. Центральні банки в орієнтирі на ці показники мають ще більше проблем: вибір конкретної цільової змінної; як поєднати їхню політику з численними іншими факторами впливу на ці показники, які не контролюються центральним банком, включаючи внутрішню фіскальну політику, фіскальну і грошову політику інших країн. Сюди ж можна додати і проблему інформації. Дані про більшість із цих змінних надходять із деяким інтервалом у часі, а потім уточнюються, переглядаються. Орієнтири на короткостроковий період пов'язані з ризиком макроекономічної нестабільності внаслідок невизначеності часових лагів, що характерні впливу грошової політики. Не менш важлива проблема у цьому плані і визначення орієнтирів для успішного вирішення проблем мікро- і макроекономічного рівня. Адже, на думку П. Хауітта, на сьогодні залишається питання, "чи можуть мікроекономічні принципи рівноваги і раціональності, які показали себе настільки плідними для розвитку макроекономіки, відігравати більш вагому роль. Самі по собі вони не більш ніж організаційні заходи: без більшої кількості допоміжних гіпотез вони не приводять до значних тверджень, які емпірично можна перевірити".
З цих причин багато монетаристів вважають, що на центральні банки не можна покладати відповідальність за функціонування економіки в короткостроковому періоді. "Незважаючи на проблеми, які зв'язані з інтерпретацією різних грошових агрегатів, загальної величини заборгованості і ставок процента, центральні банки, а також багато аналітиків розглядають сукупність цих фінансових змінних, які здебільшого знаходяться під їх поточним контролем, як більш надійні орієнтири довгострокової грошової політики, ніж поточні значення кінцевих економічних показників. Орієнтація грошової політики на будь-який із фінансових індикаторів при деяких обставинах шкідлива, і надто покладатися на один із них не слід, - підкреслюють Д. Ліндсей і Г. Уолліч". Слід зазначити, що в контексті більш широких економічних тенденцій ні один із цих індикаторів повністю ігноруватися не може при проведенні або оцінці грошової політики.
Серед фінансових змінних, поряд із традиційною увагою центральних банків до стійкості цін, особлива увага надається грошовим агрегатам. Це пояснюєгься довгостроковим зв'язком між зростанням грошової маси та інфляцією. Витримуючи середній темп зростання грошової маси за тривалий період, центральні банки враховують і ефект змін попиту на гроші. Тому центром їхньої уваги в період корегування грошової політики у відповідь на короткострокові фінансові й економічні зміни є й довгострокові цінові орієнтири. На думку П. Жукова, "якщо грошова влада формує кредитні механізми зміни грошової маси, які достатньо гнучко реагують на фактичний попит на гроші, то загальний об'єм грошової маси ніяк не впливає на інфляцію.
Важливий фактор ефективності монетарної політики - її погодження з іншими видами внутрішньої економічної політики і з політикою інших країн. Це перш за все фіскальна політика, яка впливає на макроекономічну ситуацію в країні. Адже стимулювальна фіскальна політика всередині країни, яка реалізується через розширення державних витрат або зменшенням податків, вимагає зрівноважувальних дій, які зробили б грошову політику більш обмежувальною. Навіть якщо фіскальна політика, яка проводиться державою, не вплине на загальну зайнятість, об'єм виробництва і ціни, номінальні та реальні величини реальних ставок процента й валютних курсів мають змінитися, як і структура сукупного випуску - частка реальних споживань, інвестицій і чистого експорту. Тому, - зазначає Ф. Бейтор, - "вибір конкретних складових економічної політики серед великої кількості комбінацій бюджетних режимів і темпів зростання грошової бази, сумісних із вибраними цільовими показниками темпів економічного зростання й інфляції, має відображати суспільні переваги стосовно розподілу доходу і поділу продукту між споживанням та інвестиціями як приватними, так і державними".
Традиційний підхід монетарист полягав у тому, що після деякої точки зрушення в напрямі до більш стимулювальної фіскальної політики і більш обмежувальної грошової політики стають небажаними. Основними їх аргументами були пояснення цих зрушень - інвестиції і чистий експорт при більш високих реальних ставках процента та більш високому валютному курсі будуть "витіснятися" великими державними витратами або приватним споживанням. Ці зрушення потягнуть за собою інші негативи. Перш за все при скороченні темпів інвестування затримається нагромадження капіталу, що обмежить потенціал економіки у більш довготривалій перспективі. І, по-друге, зменшення чистого експорту негативно вплине на рівень розвитку експортної й експортозамінної промисловості. Відповідно, ці негативні зміни сприятимуть зростанню дефіциту державного бюджету, що негативно вплине на платіжний баланс, викликаючи стрімке зростання як державного, так і зовнішнього боргу. З часом виплата боргів обох видів стає для населення більш обтяжливою, вимагаючи відмови від усе більшого обсягу майбутнього споживання. З досвіду України можна стверджувати, якщо приплив капіталу ззовні вкладається ефективно, він може забезпечити ресурси на майбутні виплати з обслуговування боргу, але якщо ці засоби просто використовуються для фінансування державного дефіциту, то вони не можуть підтримувати приватне нагромадження капіталу. Тому важливо, на думку російських монетарист, щоб грошова політика формувала загальноекономічні рубежі країни, а не тільки пасивно відображала природний процес ринкового саморуху.
В останній період в економічній літературі значного поширення набули погляди представників теорії "економіки пропозиції"", які потенціал економічного зростання пов'язують із значним зменшенням граничних податкових ставок, що, на їхню думку, сприяє приватним нагромадженнями, інвестиціям, трудовим зусиллям і підприємництву. Завдяки цьому потенціалу для економічного зростання не потрібна більше обмежувальна кредитно-грошова політика, навіть якщо державний бюджетний дефіцит суттєво виріс. Проте, як засвідчив досвід США у 1980-х pp., результуючий і стимулювальний вплив на потенційні темпи економічного зростання порівняно невеликі. Разом з тим значна частина економістів вважає пом'якшення податкової політики значним важелем впливу на стимулювання вітчизняного виробництва і скорочення некритичного імпорту. Цієї ж точки зору дотримуються й українські економісти46.
На відміну від грошової політики, на практиці фіскальна не утвердилась як гнучкий засіб макроекономічного регулювання для яких-небудь суспільних цілей, окрім антициклічного впливу. Залежність її від законодавства не дає можливості швидко скоригувати державні витрати й податкову політику у відповідь на загальні економічні тенденції і зміни. Грошова політика з її гнучкістю більш ефективна для макроекономічної стабілізації. Чутливість до політики заходів грошової політики посилюється в умовах проведення стимулювальної фіскальної політики, коли зростання приватних витрат, заробітної плати і цін призводить до "перегріву" економіки. Необхідна стримувальна грошова політика в таких умовах викликає протест проти підвищення процентних ставок, особливо тих секторів економіки, де зайнятість і виробництво надто чутливі до їх підвищення й зміни валютного курсу. Тому слід пом'якшувати антициклічне навантаження на грошову політику частково, оскільки Центральні банки практично не можуть витримати політичного тиску, тому що економічні дисбаланси між секторами у цей час більш помітні. Тут значну роль може відіграти активна фіскальна політика. Розглядаючи цю тему, Л. Туроу підкреслює, що "держава не може і не повинна попереджати скорочення виробництва у збиткових галузях, але все ж таки доводиться вирішувати питання переведення трудових ресурсів зі старих, які банкротують, галузей у нові, які знаходяться на підйомі, і що робити з тими людьми, які в результаті цього переходу опинилися за бортом.
Питання ефективного поєднання грошової фіскальної політики набуває ще більшої гостроти, якщо його розглядати і в міждержавному контексті. Це виходить не тільки за рамки питання правильної структури кредитно-грошової політики в цілому, а й стосується перспективи взаємодій між країнами. Особливої актуальності погоджувальна політика набуває в режимі фіксованих валютних курсів або зон вільної торгівлі. Навіть при відсутності явних цільових рівнів валютних курсів деякі міжнародні погодження грошової фіскальної політики можуть сприяти перенесенню впливів заходів економічної політики. Підтримка іншими зарубіжними країнами обмежувальної фіскальної політики зменшить зарубіжні витрати на придбання вітчизняного експорту. Це ж стосується і падіння процентних ставок за кордоном, що сприятиме підвищенню готовності міжнародних інвесторів тримати вітчизняні фінансові активи: таке збільшення попиту на активи сприятиме зменшенню внутрішньої процентної ставки, хоча підніме валютний курс, погіршуючи в остаточному підсумку вітчизняний торговельний баланс. Не виключаються і самопідтримувальні цикли: стимулювальна фіскальна політика в інших країнах, яка супроводжується підвищенням там ставок процента, викличе зниження обмінного курсу вітчизняної валюти. Це у свою чергу призведе до зростання внутрішньої інфляції та інфляційних очікувань, що може сприяти подальшому знеціненню валюти залежно від того, які відповідні заходи внутрішньої грошової політики будуть прийняті. На думку Б. Баласса, успіх кожної країни залежить від рівня координації, а в подальшому й об'єднання грошово-кредитної і фіскальної політики, у протилежному випадку зміна курсів під відповідним курсом знову руйнує досягнуте.
Отже, важливим кроком посилення економічної інтеграції взаємозв'язаних країн є процес міжнародного погодження економічної політики. Погодження і виконання окремих принципів з іншими країнами - це одна з умов забезпечення більшої стійкості і стабільності на валютному ринку, оскільки одночасно зберігаються деякі особливості системи плаваючих валютних курсів, що призводить до пом'якшення обмежень на заходи політики, яка викликана автоматичними потоками міжнародних резервів при системі фіксованих обмінних курсів. Однак через наявність національних інтересів, неоднаковий підхід до визначення кінцевих економічних цілей, невідповідність стадій економічних циклів країн, зацікавлених у погодженні макроекономічної політики, можуть бути значні обмеження, що вплине відповідно і на її ефективність.